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融资空间趋紧 棚改贷或转向棚改债
2018-07-04 00:00:00      中国经济导报

2017年棚改货币化安置比例高达60%
资料来源:Wind国泰君安证券

2017年棚改货币化安置比例高达60% 资料来源:Wind国泰君安证券

 


中国经济导报记者|曲静怡

    近日,“国家开发银行将收紧棚户区改造融资”的传闻影响金融市场,甚至一度对冲了央行定向降准的利好,引发周期股、黑色商品期货连续两日大跌。据传,国开行将棚户区改造融资的审批权限收回到了总行,同时此后货币化安置的比例会受到一定的限制。针对此消息,国开行于6月27日紧急发表声明称,国开行从未授权任何人员参加该电话会议并代表国开行发表言论,有关言论不代表国开行。
    “尽管国开行在声明中称棚改各项工作仍有序开展,今年前5个月发放棚改贷款达4369亿元,但后续棚改安置等节奏将整体放缓,棚改货币化刺激的三四线城市房价大涨和去库存热潮遭遇显著降温。”国泰君安证券固定收益首席分析师覃汉表示。
    
棚改货币化催热三四线城市房价

    地方棚改资金来源主要有4类:一是中央和地方财政拨款,占比13%左右,其中,中央拨款计入城镇保障性安居工程专项资金,地方拨款计入地方住房保障支出;二是政策性银行贷款,占比近80%,占据主导地位,以国开行和农发行为主,央行PSL(抵押补充贷款)投放给政策性银行,政策性银行再发放专项贷款;三是商业银行发放贷款;四是城投平台等发行的募集资金投向棚改项目的企业债券,以及2018年新批的棚改专项债等,合计占比5%~10%上下。
    我国棚户区改造工程最早始于2005年,辽宁省率先启动全省范围内的棚户区改造计划,之后由东北地区、中西部地区向全国范围内扩散。2015年之前,棚改主要采用“政府主导,市场运作”的模式,但由于资金来源问题,棚改推进的进度一直较慢。在2008~2014年间,我国每年棚户区改造开工量一直保持250万~300万套左右,而且棚改的补偿模式主要是实物安置,即政府用建设好的安置房分配给被拆迁棚户区居民。
    2014年以来受益于PSL的创设,棚改货币化开始大力推行,进程明显加快。据统计,2015~2017年棚改货币化比例大幅提升,2015年为29.9%,2016年为48.5%,2017年达到60%,对三四线城市去库存形成支撑。
    “央行通过PSL定向投放给国开行(农发行也有一部分)提供资金,国开行向地方政府平台发放棚改贷款,由平台公司向拆迁户发放货币补偿,用于购买开发商存量房。平台公司以土地出让收入偿还国开行棚改贷款,形成闭环。”华鑫证券研究发展部分析师刘浏称,这样做的结果就是通过货币化安置,实现了三四线城市房地产的去库存,过去开发商手中的待售房源变成了待开发土地。
    “棚改货币化安置是房地产去库存的主要推手,棚改货币化完全契合了地方政府偏好。”覃汉表示,在政策的鼓励下,棚改货币化安置比例从2014年到2017年经历快速提升,从最初的仅9%左右大幅提升至2017年的60%,部分省份甚至高达70%甚至90%以上。从全国范围看,货币化安置对商品房库存的去化面积分别达0.4亿、1.5亿、2.5亿和2.6亿平方米,占住宅销售面积近20%,在一些三四线城市甚至占到40%,明显加速了过去两年三四线城市房地产去库存速度。
    对此,华创证券研究所分析师王文欢认为,棚改货币化最直接的作用就是会催热三四线城市商品房销售,有利于商品房去库存,也会推高房价。棚改实物安置由于是政府建设安置房后向棚户区居民分配,而安置房和商品房属于两个体系,但棚改货币化后,居民需要在商品房市场购房,也就是政府将居民的购房需求引导到商品房体系,有利于商品房去库存。
    “另外,棚改货币化一般会溢价补偿,居民的财富也会有所增加,除了购买房子外,也会拉动房地产相关消费。当然由于溢价补偿,会加大地方政府的资金压力,为此央行通过加大PSL投放来支持棚改货币化。”王文欢称。
    
棚改贷款收紧并不意味着PSL退出

    央行通过PSL对银行的定向宽松,是棚改最主要、最核心的资金来源。此前棚改的资金一般来源于财政拨款、商业贷款和地方政府发债,导致棚改推进进程缓慢。2014年4月,央行创设PSL,支持政策性银行为棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源。2016月4月,国务院常务会议要求国开行成立专门机构,实行单独核算,加大对棚改的支持力度。
    PSL采取质押方式发放,合格抵押品包括高等级债券资产和优质信贷资产,是基础货币投放的一种方式。2015、2016和2017年,PSL每年新增量分别为6980亿、9714亿和6530亿元,而今年以来的新增量为4371亿元,截至5月份,PSL余额达到3.12万亿元,PSL利率也从最初的4.5%下降至目前的2.75%。
    刘浏认为,当前时点收紧棚改贷款有4个原因:第一,2014年以来棚改货币化安置消化了大量的存量商品房,已经使去化周期大大降低;第二,货币化安置或客观上助推了三四线城市的房价,部分城市甚至出现了加速的趋势;第三,今年3月推出了棚改专项债,有望取代棚改贷款成为货币化安置的主要资金来源;第四,各地棚改贷款由分行审核存在部分标准不统一、操作不规范的情况,审批权上收总行有利于统筹安排和规范运作。
    “虽然PSL主要用于棚改,但棚改贷款收紧并不意味着PSL基础货币投放工具的收缩,PSL仍会继续作为扩张基础货币的主要工具之一,不会随棚改贷款收紧而退出。”刘浏分析称,2015年以后,基础货币的投放主要是依靠“对其他存款性公司债权”,其中MLF(中期借贷便利)和PSL是增长的主要部分。今年5月末PSL余额3.12万亿元,占“对其他存款性公司债权”的32%,在2017年以后占比有所上升。即使棚改货币化收紧,PSL也可以用于支持国家的其他重点项目。因此,PSL仍会继续作为新增基础货币的主要工具之一,不会随棚改贷款收紧而退出。
    
货币化安置比例今年料将逐步下降

    过去两年,棚改货币化安置大跃进带来的房地产超长景气周期,面临政策拐点。业内人士分析,当前中美贸易冲突有进一步发酵的趋势,同时国内经济处于信用紧缩和财政紧缩的环境中,内忧外患下货币政策势必会有进一步的结构性宽松空间释放,这种格局下长端利率的下行趋势仍将延续。
“目前货币政策已经边际趋松的趋势不会改变,10年期国债收益率下行趋势不改。对房地产信用债的影响较为负面,棚改贷款收紧会导致今年货币化安置比例低于预期,三四线城市房地产销售预期回落,占比较高的房地产企业警惕现金流进一步收紧,警惕信用利差走扩。”刘浏分析称。
    2015年6月,国务院提出棚改三年计划,要求2015~2017年改造各类棚户区住房1800万套,每年600万套,实际完成略高于计划,分别为601万、606万和609万套,货币化安置率逐年提高,分别为30%、49%和60%,货币化安置面积分别为1.5亿、2.5亿和3.1亿平方米,占全国住宅销售面积的比例从13.6%提升至21.3%。
    对于2018~2020年,住建部规划为1500万套,其中2018年为580万套,2019和2020年各460万套。“目前来看,未来3年棚改总量不会有太大变化,不过实物安置会增加,货币化安置会相应减少。”王文欢表示,2014年提出货币化安置的背景是三四线城市库存高,帮助三四线商品房去库存,而经过3年的去化,现在很多三四线城市的库存已经下降得比较低,此时降低货币化比例市场也有预期。随着货币化安置比例的下降,对应货币化安置面积也会下降。
    “今年棚改货币化比例的走低,对三四线城市后期销量及土地出让均偏负面,前期三四线城市房地产量价逻辑均难维持。”申万宏源证券固定收益首席分析师孟祥娟称,今年初以来,土地出让面积已经出现显著回落,但由于土地购置费到账的时滞影响,土地出让收入增速仍居高不下,后期面临回落。
    “此外,棚改货币化带动弱化后,三四线城市房地产销售也将继续降温,预计下半年将看到土地出让的逐步回落,也将拖累基建资金来源进一步收窄,并对新开工形成滞后影响,加剧经济下行压力。”孟祥娟补充道。
    “在政策刺激的浪潮下,棚改货币化安置引发的一些问题和风险也在积累。”覃汉表示,部分县市硬性确定货币化安置比例,出现“为了货币化而货币化”;一些地方通过开发商在原址新建、政府回购安置房的形式,达到货币化安置,本质上仍是新建安置房,没有实现去库存的目的;此外,有些地方大干快上,棚改项目并未列入预算,购买程序不够规范,导致政府隐性债务增加。

【期号:3294】【版面:07】【作者:曲静怡】打印本页
 
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