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债市做市制度修正正当时
2017-07-04 00:00:00      中国经济导报


中国经济导报记者|李盼盼

    近日,财政部发布《关于开展国债做市支持操作有关事宜的通知》称,为支持国债做市,提高国债二级市场流动性,健全反映市场供求关系的国债收益率曲线,决定开展国债做市支持操作,方式为竞争性招标,标的为1年期国债,操作方向为随买,规模则为12亿元。
    对此,不少业内人士表示,国债做市支持操作分为随买随卖两种,当市场上某支券流动性差、供过于求时,财政部采取招标形式买回,给市场提供流动性,即为随买,反之则为随卖。通过这种方式,财政部可提高做市商的意愿,进一步提高国债的流动性,建立完善的国债收益率曲线,为长端下行打开空间。
    据了解,在所有国债品种中,流动性最好的10年期国债,与其他期限更短、流动性较差的品种时常出现收益率倒挂的现象。最近一周,1年期就与10年期国债收益率处于倒挂状态。
    联讯证券团队分析称,对市场而言,财政部介入担当1年期国债买盘,流动性未来更具保证,在一定程度上提振了投资者对债市的信心,对修复现在倒挂的收益率曲线起到一定作用,“虽此次操作规模不大,但以后当存在需求时可大规模使用,具有重要意义。”
    相对于银行间债券市场的快速发展而言,现行做市商制度已不能完全适应市场发展的需要,促进市场流动性提高的作用发挥不够充分,在人民币国际化与银行间市场对外开放的背景下,改革再复杂终须破冰。

做市制度早已有之

    债券做市是指做市商在银行间债券市场按照有关要求连续报出做市券种的现券买卖双边价格,并按其报价与其他市场参与者达成交易的行为,是中小型机构或是询价能力有限的机构成交的重要方式。报价连续性和双边价差的幅度是衡量做市商报价的核心指标。
    银行间债券市场于2001年开始实施做市商制度。“这是一项系统性工程,主管部门相当重视,也一直在稳步推进。”国泰君安证券固定收益首席分析师覃汉表示。
    2002年,中国人民银行货币政策司曾经对最早9家做市商各期限品种双边报价债券的最大到期收益率差进行具体规定:待偿期在5年以下(含5年)的债券为6个基点,待偿期在5~10年(含10年)的债券为8个基点,待偿期在10年以上的债券为10个基点。考虑到做市机构在报价时面临的巨大市场风险,中国人民银行还制定了专门为这9家机构提供融券的配套制度。
    2007年,随着中国人民银行《全国银行间债券市场做市商管理规定》的出台,由于缺乏可操作性,上述明确规定的具体报价区间被废止,取而代之的是对报价连续性更高的要求,做市商双边报价空白时间不能超过30分钟,且必须是报可成交的实价。此外,在做市债券总数、券种类型、待偿期限等方面,中国人民银行也提出了相应的规范。
    一年后,中国银行间市场交易商协会制定了更为具体的《银行间债券市场做市商工作指引》并于2010年和2016年两度修订,基于交易情况对做市商进行评价。
    除了正式做市商,目前的做市制度还包括“尝试做市商”。尝试做市是指机构通过中国外汇交易中心的交易系统连续报出做市债券买卖双边报价,以及根据其他银行间债券市场参与者的报价请求合理报价,并按其报价与其他市场参与者达成交易的行为。
    2014年,中国外汇交易中心对尝试做市商发布了《银行间债券市场尝试做市业务规程》,首次对尝试做市机构的资格要求、权限申请、做市规范、监测管理等内容进行了明确,其相比于正式做市商不具有明确的权利与义务。此后债券尝试做市机构逐步扩容,截至今年6月22日共有52家。
    2017年5月,中国人民银行明确提出“债券通”中的“北向通”将采用做市商模式。因此,提高做市商的报价水平以及各方为其提供更多的做市支持,乃至营造适合做市的市场环境,就显得更为迫切。

需完善风险对冲工具

    衡量金融市场的微观质量主要有5个标准:流动性、透明度、稳定性、交易成本、有效性,其中流动性是核心。交易机制是决定金融市场微观质量的基本因素,做市商制度是一种重要的交易机制,做市商的行为对市场运行质量的5个方面都会产生直接影响。
“而做市商难以对冲做市库存券的市场风险是当前阻碍其做市积极性的一个主要问题。特别是在国内投资者结构和市场判断同质化较为明显的环境下,要避免做市商被逼仓,就应当赋予其参与以风险管理为目的的交易权利。”覃汉表示。
    当前可行的措施包括两方面,首先登记托管机构给做市商提供自动融资融券支持,其次允许做市商使用国债期货等风险对冲工具。有了这些机制,才能提高机构的报价意愿和报价水平,鼓励报价成交。
    考虑到做市商和尝试做市商当中大部分是商业银行,其管理库存券风险的需求目前只能通过债券借贷、利率互换等工具实施,但由于存在基差,这些工具的风险管理的效率不如国债期货。
    “国债期货不是风险之源,也不是万能工具,应当在明确利弊的情况下,制定好紧急情况预案,然后把这个工具给市场。”覃汉称。
    覃汉亦强调,当前境内商业银行的香港分支机构可以在港交所开展国债期货交易,除了应当尽快允许国债做市商进入境内国债期货市场,还应当丰富国债期货品种,同时允许国债远期交易进行现金交割,允许国债做市商获得自动融资融券支持。

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【期号:3099】【版面:B01】【作者:李盼盼】打印本页
 
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