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国际合作中心深入研讨美联储加息 边际效应减弱 影响不了健康经济体
2017-03-18 00:00:00      中国经济导报

国际合作中心主任曹文炼

国际合作中心主任曹文炼

 

国际合作中心研究员景朝阳

国际合作中心研究员景朝阳

 

国际合作中心首席经济学家万喆

国际合作中心首席经济学家万喆

 

国际合作中心咨询研究员方正

国际合作中心咨询研究员方正

 

国际合作中心副主任刘建兴

国际合作中心副主任刘建兴

 

国际合作中心研究员杨玉英

国际合作中心研究员杨玉英

 

国际合作中心副研究员盛思鑫

国际合作中心副研究员盛思鑫

 


编者按

    北京时间2017年3月16日凌晨2时,美联储宣布上调联邦基金目标利率25个基点,先行区间从0.5%~0.75%调升到0.75%~1%,这是2014年来美联储第三次加息。当天下午,国际合作中心主任曹文炼即主持内部专家研讨会,分析此次加息的成因及其影响。
    与会专家一致认为,此次加息对国际市场的即时冲击和溢出效应较上两次明显减弱。中国在应对频繁的国际汇率冲击中,政策储备和应对经验充足,在此次美联储加息事件中,政策和市场反应也更趋成熟。
    现特将国际合作中心专家的权威研讨内容择要刊登,供社会各界参考。

中国面对美联储加息从容不迫

国际合作中心主任曹文炼:

    此次加息,是2014年来美联储第三次加息,但其对国际市场的即时冲击和溢出效应较上两次明显减弱。而中国在应对频繁的国际汇率冲击中,政策储备和应对经验充足,在此次美联储加息事件中,政策和市场反应也更趋成熟。
    此次美联储加息对金融市场产生的影响不同于以往两次加息。值得关注的是,美联储加息对美元提振效应已开始出现边际减弱效应,市场提前消化加息预期的速度和能力较上两次加息明显提升,对人民币汇率的冲击也较前两次大幅削弱。美国时间3月15日美联储议息会议结束当日,美元指数由14日的101.7612跌至100.5385,下挫1.2%,与市场提前消化美联储加息预期有关。而上两次美联储加息后,美元指数走高,直至加息后的第二日才消化回落。此次美联储加息美元指数短期内见顶回落,年内下次加息的影响周期和幅度或更趋弱化,2016年美元大幅走挺盛况难再重现。
    而从近期三次美联储加息事件来看,我国央行应对此次美联储加息的能力显著提高。我国央行在此次美联储加息后的8小时内,通过透明公开的利率招标方式,开展逆回购操作800亿元,并对17家金融机构开展MLF操作3000亿元,供给3830亿元,7天、14天和28天期逆回购中标利率分别为2.45%、2.6%和2.75%,分别各自上调10个基点,及时释放市场利率走高预期,堵住市场投机者操控市场的时间差。这反映了央行在信息披露和精准应对方面,较上两次加息更加从容不迫。
    从汇市的反应来看,美联储加息靴子落地,美元兑人民币中间价汇率走势和美元指数基本趋同,由加息前日的6.9115跌至6.8862,下跌0.37个百分点。在此次美联储加息周期中,美元兑人民币中间价汇率回落周期大幅缩短,也反映了近些年央行提前采取的“堵疏并重”策略初见成效。
    从国内经济基本面来看,支撑人民币走强的经济基础扎实。国际货币基金组织(IMF)将2017年中国经济年增长率由去年10月预测的6.2%上调至年初的6.5%,并表示中国仍将是2017年驱动全球经济增长的重要动力。年内美元和人民币作为主要国际货币随着国内经济形势的改善将更趋坚挺,双向波动的对称性有望进一步提升,而欧元、日元走势存在较大的不确定性。从长期来看,人民币走强的基础扎实,也为下一步稳健推进人民币国际化奠定了良好的市场条件。

对中国实体经济的负溢出效应呈递减趋势

国际合作中心研究员景朝阳:

    对中国而言,美联储加息主要通过汇率渠道传导到工业制造品,进而传导到制造业产出,并进一步影响制造业投资,长期来看,美联储未来加息的力度和节奏等不确定性因素对我国实体经济,尤其是制造业发展环境将产生不利影响。
    具体来看,美联储加息对中国经济的直接影响主要通过资本流动渠道传导。美联储加息导致美元走强,进而在短期内导致人民币贬值、人民币资产价格下降等连锁反应,对人民币短期内贬值造成一定压力。但中国拥有3万亿美元外汇储备,足以应对短期资本外流压力,加上央行对外汇市场和汇率的宏观调控,以及对市场预期的引导,有助于将人民币贬值保持在合理有序的区间。
    对于中国实体经济发展而言,美联储加息的影响主要包括:
    一是美元升值、大宗商品价格尤其是有色金属、化工等进口原材料价格下降,有助于降低我国企业进口原材料价格并改善企业收益,对外贸企业而言,会进一步降低我国企业产品的出口价格,提升以美元计价产品收益,并增强出口的国际市场竞争力。
    二是有利于我国在国际合作中争取更大话语权。美联储加息的背后是美国经济的强势复苏。与此同时,世界经济分化加剧,包括欧盟、日本在内的发达经济体与发展中国家的货币政策都与美国背道而驰。为此,全球宏观经济政策协调、共同应对危机的需求随之上升,有利于我国借助G20、上合组织、金砖国家峰会、“一带一路”高峰论坛等国际对话平台与机制促进国际合作,为中国企业走出去创造条件。
    三是美元升值导致的国际资本流出、国内流动性收紧会对房地产行业形成一定利空。但在我国以去库存为核心的供给侧结构性改革背景下,有利于挤出房地产为代表的资产价格泡沫,有利于资源从房地产、及其他重资产行业回流到中小企业和新兴产业,促进资金“脱虚向实”,尤其向新兴经济和新兴产业涌入,优化实体经济结构。
    四是有利于为我国宏观经济运行与加速推进改革创造相对稳定的外部环境。美国经济的强势复苏,以及美联储开启加息通道,将释放更多消费品和资源品在内的国际市场需求,有望持续改善我国对美国出口。
    总体来看,美联储加息对中国实体经济的影响,负面影响总体可控,负溢出效应呈现递减趋势,对人民币汇率的冲击较前两次大幅减弱。积极影响将逐步放大,促进资金“脱虚向实”的同时会倒逼中国的改革,加速供给侧结构性改革的进程。
    面对美国量化宽松货币政策的结束及长期加息通道的开启,我国更需引起重视的是美国国内经济的复苏及特朗普政府贸易保护主义的推进力度。为此,加快供给侧结构性改革的深入推进,提升开放环境中我国企业的核心竞争力,及时有效监管并预判金融风险,政府寻找到流动性与币值稳定的政策平衡点,是化解美联储加息及贸易保护主义政策调整的有效方式。

破除“被美加息”恐惧症

国际合作中心首席经济学家万喆:

    中国市场都有一些声音,对美元“加息”心存“恐惧”,认为美元加息必然会带来资本外流等结果,给国内经济发展巨大压力和负面影响。这种看法有一定道理,但并不完全成立——
    一是加息是对美国经济负责任,也不是坏事。加息完全符合预期,加息后市场反应较为稳定,虽有波动,仍属正常。显现全球对美国经济复苏认可较为一致,也都认为美国经济到了应该也必要加息的时刻。对中国而言,外部经济环境改善,压力有所减缓,并不是坏事。
    二是加息理论上会使美元坚挺,但不确定性还在。耶伦此前讲话暗示加息,期货市场出现大量美元空头与黄金多头的情况颇为一致,显示出的是在对加息预期出清较好的前提下,普遍认为美元预期存在泡沫。因此,这也是美国经济所面临的实际问题造成的必然结果。另外,特朗普对经济刺激政策的“实锤”才是美元进一步走强的基础。长期压力仍不可小觑,但短期内强势美元或回调,对新兴市场货币的压力会暂时缓解。
    三是美国因素的确很重要,但它只是影响经济的多重因素之一。与美国一样,若主要发达经济体经济回暖,对中国将是好消息。从另一面说,美国特朗普政策有许多内生矛盾,比如敦促加息和希望美元走弱。和美国相似,欧洲国家也有许多内在矛盾及未能解决的问题。更不要说,全球风险点此起彼伏,地区冲突的可能性都在不断涌现和加大。
    四是加息“可怕”在于背后的逻辑。加息引发的金融和经济危机,其前提都是在加息前的货币宽松环境下孕育了大量资产泡沫,资产价值重估,泡沫破灭。简单地说,危机是自己积累的,加息不过是进一步暴露了它,而不是带来危机的根源。何况,一方面,短期而言资金流动或许会追逐利差而去,但长期而言,国家经济的改善和进步,依靠的一定是提供良好的营商环境,吸引投资、增加就业、繁荣市场。另外一方面,加息本身就代表着就业的充分和通膨的预期,多少反映当前市场的欣欣向荣,而这才是吸引投资的真正理由。
    五是中国已经在应对。从货币政策上看,中国当前货币政策已经由“略偏宽松”到“中性稳健”,中美货币政策方向趋于同方向而非背离。未来可以预见,我国货币政策会继续稳健,边际收紧,采取结构性加息方式。
    对于汇率、资金等方面的压力,中国则是采取“稳中求进”,在力争稳定的前提下,继续深化改革,朝着市场化方向行进的方式。尽管去年人民币汇率引起了市场的诸多猜测,但总体而言,前期扭曲也已基本释放,恢复性贬值压力有所减弱。而市场化本身就是防御市场风险的“缓冲器”之一,人民币汇率市场化的步伐会更加稳健,但不会停止;与此同时,金融市场、金融机构的改革力度也在加大。

美联储加息让欧洲和部分新兴经济体承压

国际合作中心咨询研究员方正:

    美联储加息强化了全球市场对年内之后的加息风险的认识,在接下来的3个月左右时间里,全球经济的各个层面都可能受到其影响。
    第一,美元仍然是世界贸易和投资的主要货币,美联储加息可能会引发世界各国货币政策的转变。从历史经验看,加息引发的美元回流,这对世界各国都会造成不同影响,尤其是欧洲和部分新兴经济体。
    一是此前跟随美元进行量化宽松的国家和地区,如欧盟将会同步收紧货币政策以维护兑美元汇率的相对稳定,但这一定会影响到该地区的经济活力和对外出口,德意志银行对美元加息引发的欧洲资本外流呈负面态度,未来欧洲如果继续跟随美国货币政策步伐,将会拖累欧洲制造业和就业的复苏。
    二是新兴经济体遭遇较大压力。南亚和东南亚地区,由于其过分依赖美元投资拉动经济增长,目前已经表现出对美联储加息引发资本外流及经济增长速度下降的忧虑。而俄罗斯作为资源出口国,经济增长也较大程度依赖美元,其经济复苏和本币汇率稳定都会面临一定程度的冲击。南非和巴西目前正陷入通货膨胀和失业率双高境地,美元加息也将进一步对其造成较大压力。
    第二,本次加息对我国经济影响有限。2015年年初以来,我国对外直接投资已超过外国对华直接投资,在2015年年初就实现对外净投资200亿美元,对美元外资的依赖度明显下降。经济进入新常态以来,我国一方面通过“一带一路”建设和国际产能合作推动对外直接投资和区域经济一体化,一方面通过供给侧结构性改革,推动我国经济的重心逐步转向内需和消费。因此,影响中国经济发展的关键在国内改革红利,而不是美国的政策。相反,我国作为美国重要的贸易伙伴和投资目的地之一,美国经济加快复苏有助于拉动我国制造业出口,有利于深化中美合作,共同维护全球经济体系稳定和长期繁荣。
    第三,由于此次美联储加息基于美国经济已经基本复苏的判断,大宗商品市场出于对美国推动基础设施建设和再工业化的认识而反应强烈。如果美国推动国内基建和制造业回流的趋势不变,相关产业领域的原材料都将迎来温和而持久的复苏,尤其是铜,螺纹钢和锰铁等敏感度较高的大宗商品,在美联储加息后已经反映出普遍看涨的市场预期。
    相对而言,国际原油市场反应冷淡。美国经济的复苏与美国国内页岩气和原油增产同步,并且美国变成石油出口国,加之沙特等国家在前几年扩大原油生产的竞争策略影响尚未消除,世界原油市场仍然主要受到供需结构影响,短期内价格波动应该并不显著。

预示不同经济体的政策将进一步分化

国际合作中心副主任刘建兴:

    本次降息给市场带来惊喜的是美联储发布的“声明”及美联储主席耶伦讲话中的措辞,如对通胀目标的描述更改为“对称”,使得原先将2%作为通胀“上限”标的的美联储政策路径,转变为容忍膨胀率围绕2%中值上下浮动。这表明:美联储对通胀容忍度显著提高,市场不用太担心美联储可能对即将来临的通胀做过度反应。受此影响,宣布加息后,美元指数不升反降,同时,美债收益率下降、黄金上涨、美股走强。这看似与常识相违的市场表现,实际是市场对早期“鹰派”言论反应过度之后的合理“回调”。
    尽管本次加息总体符合预期,市场反应也较为平稳,但其对全球经济的影响是不容忽视的。特别应该考虑到,这次加息不是单一行动,而是预示着在随后的3年中还将有9次类似的加息行动。因此,它一方面标志着美国乃至全球经济更加正常,另一方面也预示不同经济体的政策将进一步分化——
    就美国自身而言,这次加息是着眼于充分就业和物价稳定之间的平衡,确保美国经济走上稳健复苏之路。但客观上,加息也会形成一些短期效应,对经济和金融市场产生影响,如吸引资本回流等,并由此产生美元升值动力,对美国产品和服务出口形成一定抑制效应。
    对欧洲、日本而言,由于金融市场的高度一体化,美元加息必然加速其资本外流,鉴于这些国家经济复苏还面临较大压力,短时期内还得继续依赖量化宽松政策,货币贬值趋势难以避免,债务危机可能重来。
    就新兴市场国家而言,美元加息的影响更为多样化。对于某些南亚和东南亚国家,经济增长过度依赖美元投资拉动,美元外资比例较高,美元加息可能引发资金成本上升、资金外逃和本币大幅贬值等系列问题。而俄罗斯等资源出口国,受国际原油价格影响较大,国际收支和汇率稳定都受到挑战。南非和巴西目前正陷入通货膨胀和失业率双高境地,美元加息也将进一步对其造成较大压力。
    对中国而言,作为世界上最大的发展中国家,中国具有大国经济、转型经济的独特性。尽管美元加息对人民币汇率和投资贸易会有不同程度的直接或间接影响,但是人民币汇率稳定与否,关键看中国经济健康不健康,只要经济保持中高速增长,而且通货膨胀又比较低,货币就会比较坚挺。

对我国服务业影响集中在房地产和交运业

国际合作中心研究员杨玉英:

    近日美联储宣布加息,这一事件对我国服务业总体影响有限,美联储加息对我国服务业主要是间接影响。加息作为宏观经济调控的政策手段直接作用于货币,对于股市、汇市、债市、贵金属以及原油等大宗商品价格构成直接影响。对于服务业中的金融、保险等影响相对直接。实际情况和相关分析都反映出此次加息在央行从容应对中实现了金融、保险业的平稳增长。而对于服务业其他行业,由于以下三种因素使得其发展不会因一时的政策受到影响。一是居民服务、房地产、养老、旅游、文化、医疗健康服务等内需为主的拉动力量;二是电信、金融、科技服务、公共服务等体制机制改革释放的发展力量;三是商贸、物流、科技服务等业态与模式创新释放的新动能,都将推动服务业的快速、稳定增长。
    另外,美联储加息对服务业领域内各行业影响存在差异。由于服务业领域行业众多,不同行业受到的影响程度会有差别。从生产要素角度划分,服务业领域大体分为三种类型:一是劳动密集型如商贸餐饮、居民服务等;二是知识密集型如专业服务、教育、科技等;三是资金密集型如金融、保险、房地产、交通运输、电信服务等。从加息对服务业的传导机制看,第一、二类影响不明显,主要是对第三类行业的影响。通常认为美联储加息—美元货币紧缩—美元回流美国—人民币承压—中国通胀预期。这对银行贷款依赖性较强的房地产来讲无疑面临挑战。对于交通运输行业则随着原油价格下行分享好处,有利于降低成本、提升行业效益。

经济基本面较差的国家受影响最大

国际合作中心副研究员盛思鑫:

    从积极方面来看,此次美联储加息的确对于警惕美国经济过热有明显的信号作用。根据特朗普靠扩大财政赤字来增加投资的施政方略,美联储此时加息更是有助于减弱市场对美国未来“投资热”的预期,对美联储控制通胀目标比较有利。
    尽管美元对此次加息的短期反应由于市场超前吸收而呈现贬值态势,但是此次加息以及未来美元持续加息的预期将会在短中期内造成美元升值。这对美国的国内投资与出口将构成不利影响,但对美国的境外投资有利,对我国的出口而言则算是一大利好。我国经济随着“一带一路”、京津冀和长江经济带三大战略的成功实施,近年来经济一直保持较为强劲的增长,经济的基本面十分稳健。与此同时,随着人民币国际化和人民币对外投资的稳健推进,人民币汇率和外汇储备已经在过去两年成功实现双向升降,今年2月份我国外汇储备重回3万亿美元,资本管控措施也更加收放自如。综合评估,此次美联储加息不会对人民币汇率和外汇储备构成太大的直接影响。
    但是需要注意的是,此次美联储加息会对欧洲影响较大,如果未来美联储的升息步伐加快,欧洲出现债务危机或金融危机的可能性将较大。此外,一些与美国经济联系较为密切,经济基本面又较差的国家,在美联储未来的加息通道中也可能出现较大的危机。
(本版稿件由国际合作中心提供,图片均由中国经济导报记者苗露拍摄)

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